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中粮生化:燃料乙醇价格与原料成本剪刀差拉大,有望改善公司盈利能力!

发布时间:2017-04-13    研究机构:安信证券

事件1:2017年4月13日,公司发布2016年业绩快报,2016年实现营业收入56.03亿元,同比下降13.22%;归母净利润1.27亿元,实现扭亏为盈;扣非后归母净利润3369.59万元,实现扭亏为盈。

事件2:2017年4月13日,公司发布2017年一季度预告,预计一季度扭亏为盈,实现归母净利润6500-8500万元。

我们的分析和判断:

1. 提质增效改善公司业绩。受到乙醇价格下降、氨基酸生产线全面停产的影响,公司2016年营业收入同比出现下降,但通过合理筹划融资时机、调整融资结构,提质增效,公司有效的降低了财务费用、销售费用和日常管理费用,2016年实现归母净利润扭亏为盈。2017年一季度,随着公司燃料乙醇、柠檬酸及DDGS 等主要产品价格较同期上升,叠加公司产品销售上升,公司一季度业绩进一步实现较同期扭亏为盈

2. 原材料成本下降,有望提升公司利润空间。玉米成本占到乙醇生产成本约80%。简单匡算,每制造1吨燃料乙醇大约需3.2吨玉米。若玉米价格下降100元/吨,则公司成本就将下降300元/吨。公司盈利能力相对于玉米价格弹性极大。根据我们草根调研,2016年玉米种植面积调减约3000多万亩,玉米库存增速放缓,但库存规模仍在增长,预计2017年玉米价格仍将处于筑底阶段。对于库存超过3年以上的陈玉米,大部分并不适合用于饲料或玉米淀粉生产,而发展燃料乙醇则是消化这部分陈粮库存的最主要方式。国储陈玉米由于其品质问题,在抛售时,价格相对现货有折价。玉米价格的下降以及陈化粮的采购,有望提升公司利润空间。

3. 燃料乙醇价格受国际油价影响有望提升。做为石油的替代品,燃料乙醇的市场需求受油价影响极大。随着2016年OPEC 和非OPEC 产油国的联合减产,国际原油价格预计在2017年进入回升趋势。按照当前国内成品油定价机制,随着国际油价的上涨,国内成品油也必将追随上涨。根据测算,国际原油价格提高10美元/桶,燃料乙醇价格将提高约500元/吨。

受此影响,我们认为,2017年,公司核心业务燃料乙醇产品毛利率将会持续改善。若按当前市场一致预期的17年60美元/桶的国际油价计算,则公司燃料乙醇净利将提高500-600元/吨。

4. 存在中粮集团资产注入预期。据政府公开批复,国内燃料乙醇定点生产、定点销售企业只有8家。截至2015年,这8家企业合计拥有260万吨燃料乙醇产能。其中,中粮集团旗下的中粮生化、中国粮油控股(0606.HK)各有60万吨产能,同时,中粮集团参股20%的吉林燃料乙醇拥有60万吨产能。很明显,中国粮油控股和中粮生化的燃料乙醇业务存在同业竞争风险。对此,集团曾公开承诺在2018年底前解决该问题。根据中粮集团最新的组织架构改革,中粮生化在管理层级上已经变成与中国粮油控股平级。这种组织架构的变化,我们认为中国粮油控股的燃料乙醇业务和中粮生化存在整合预期。

投资建议:国内玉米价格下降以及国际油价回升的双重利好趋势下,公司盈利能力将得到极大的改善。我们预计,公司2016年-2018年的净利润分别为1.27/5.85/8.19亿元,EPS 0.13/0.61/0.85元,业绩拐点已经到来,给予“买入-A” 评级,6个月目标价为16元。

风险提示:政策风险;玉米价格不达预期;石油价格上涨不达预期。

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